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贵州茅台:三个关键问题——提价、内部整治、季度业绩

2018-12-07 09:47来源:中银国际作者:汤玮亮

茅台4季度业绩有望明显回升,内部整治有助于渠道利润回流,可能推动19年业绩超预期,维持买入的评级,预计 18-19 年 EPS 27.33、33.53元,同比增 27%、23%。

支撑评级的要点:

19 年存在继续提价的可能。茅台近期不提价的表态,导致市场对 19 年提价的预期较低。分析历史上茅台高管讲话与提价时点之间的关系,并结合最新的供需情况和渠道利润判断,我们认为虽然茅台短期不会提价,但 2019 年仍有较大的概率提价,时点或在 2 季度。茅台有能力在提出厂价时,稳定终端价,确保不会产生负面的社会影响。

内部整治有助于渠道利润回流。纵向和横向对比来看,茅台的渠道利润偏高。根据我们测算,自 08 年至今,茅台一批商毛利率的历史中枢为20%,当前一批商毛利率超过 40%。对比五粮液一批商单瓶 20-30 元的利润,茅台 700 元的利润也偏高。近期茅台人事持续变动,公司内部开展专项整治活动,努力营造风清气正的营销环境。我们认为茅台内部整治有助于渠道利润回流,19 年业绩有望超市场预期。

4季度业绩增速有望明显回升。市场对茅台 4 季度业绩分歧较大,一方面 3 季度业绩低于预期,基本面担忧加剧,另一方面茅台年初规划较低,不过我们认为 4 季度不必悲观。高基数是 3 季度增速回落的主因。参考16-17 年历史数据,最终收入均远超年初规划,并无需与计划匹配。预计4 季度茅台酒市场投放量较大,且公司业绩释放动力较强。

评级面临的主要风险:渠道库存超预期,市场风格切换。

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