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三友化工:业绩超预期 单季度历史峰值

2018-07-09 09:07来源:中泰证券

事件:公司发布 2018 年半年度业绩预增公告,预计 2018 年上半年实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增加 2.08亿元左右,同比增加 21.6%左右,则 2018 年上半年公司预计实现的归属净利润 11.7 亿元左右。其中 18Q2 实现归属净利润 7.32 亿元,达到历史峰值,超出市场预期。

高盈利状态持续,有机硅带动业绩超预期。自次轮涨价周期开启以来,公司盈利能力逐渐好转,目前仍保持在高位,主要产品中仅有粘胶短纤价格回调幅度较大,而有机硅中间体价格一路超预期上扬,带动公司上半年业绩超预期。具体来看,纯碱价格 18 年上半年同比提升 1.7%;烧碱价格虽有下调,但 18H1均价仍高于 17H1 8.7%;PVC 价格 18 年上半年同比提升 8.3%;粘胶短纤价格 18 年上半年同比降低 10.2%;有机硅中间体均价一路上扬,自年初的 29000 涨到目前 35000 元/吨,带动公司业绩超预期。我们认为有机硅行业景气有望继续保持,纯碱、烧碱和 PVC 价格支撑较强,加上粘胶短纤产能增量与棉花带动的行业边际向好,公司盈利能力有望维持在较高状态。

纯碱供需格局均衡,盈利能力有望维持。从供给端来看,纯碱行业当前处于产能周期底部。根据百川资讯,2008 年之后产能增速自高点开始回落,进入 2013 年之后,产能增速维持在 5%以下。2018 年产能增速为 3.3%,产能增速依然维持很低水平。此外,行业开工率自 2006 年 93%的高点开始下滑,但随着产能增速的放缓,需求的稳步提升,行业开工率自 2013 年开始逐年提升,2017 年已上升至 88%,已恢复至较高水平,行业开工率的向上弹性非常有限。在下游需求保持稳健的情况下,我们预计纯碱行业供需格局将持续向好,纯碱行业有望维持长景气周期。纯碱价格会随着库存周期波动,但中枢有望逐步上移,公司盈利能力有望维持。

棉花景气周期开启,有望拉动粘胶需求。棉花经过连续三年去库存后,有望迎来新一轮的补库存周期。17/18 年度国内棉花供应较为充足,但若 18/19 年度仍保持相同的产量、消费量和净出口量线性外推,18/19 年度结束之后,我国棉花库存约在 570 万吨,库存消费比将进一步下降至 69%,国内棉花市场将处于爆发临近状态。从全球来看,2018/19 年度棉花仍将呈现出产小于需的状态,库存快速消化,全球的库存消费比将降至 66.8%,进而或将带动全球棉花价格走强。且前期不断有天灾影响棉花种植,我们认为棉花市场的大周期有望开启。棉花的景气周期来临有望提振替代品粘胶的需求,虽然 18 年粘胶产能周期刚到顶点,但扩产的企业多数为行业龙头,且最近行业开工率较低叠加出口较好,产能增量并未完全变为有效供给,加之目前行业盈利已经回到 15 年周期底部抬升的位置,我们认为公司粘胶产品的边际向好趋势确立,后续盈利能力有望回升。目前公司“20 万吨/年功能性、差别化粘胶短纤维项目”建设工作已基本完成,第一条年产 10 万吨粘胶短纤维生产线于 2018 年 6 月开始进入投料试车阶段,随着公司粘胶新增产能的逐步释放,公司龙头地位将不断稳固。

盈利预测与投资建议:我们预计 2018-2020 年公司实现归属于母公司净利润为 22.1、25.9、29.2 亿元,同比增长 17.1%、16.95%、13%;对应 EPS 为1.07、1.25、1.42 元。我们给予 2018 年 12 倍 PE 估值,对应价格为 12.84元,维持“买入”评级。

风险提示事件:有机硅中间体价格或不及预期的风险、粘短价格或不及预期的风险、纯碱价格或不及预期的风险、行业新增产能大量投放的风险。

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